Рыночная аномалия при фиксации: Marking the Close (Fix / Settlement)

• Deribit, 31.10.2019 (период индекса/settlement): Ошибка в расчёте индекса → резкий ценовой обвал, срабатывание стопов и ликвидаций; компенсация около 150 BTC (~1,3 млн USD) и публичное объяснение. Пример чувствительности расчётных механизмов к отдельным искажениям.
• OKEx BCH-фьючерсы, 11/2018 (досрочное закрытие): После сильного движения расчёт был произведён по последней сделке; последовали обвинения в манипуляции, которые биржа отрицала. Независимо от исхода, случай подчёркивает уязвимость точки расчёта.

Контекст: На крипто-спот-рынках нет классического биржевого закрытия. «Marking the Close» проявляется здесь как «Marking the Fix/Settlement» - воздействие на референсные, mark- или settlement-цены в периоды экспираций, фиксинга или snapshot-измерений.

Кратко и понятно: Целенаправленный сдвиг референсных или расчётных цен в ограниченные временные интервалы (например, 30-минутный TWAP или closing-print), чтобы повлиять на PnL, выплаты по опционам, funding или оценку позиций.

Как это выглядит на практике на CEX

1. Период наблюдения: Определённые интервалы (например, 30-минутный TWAP, snapshot-ы каждые 4 с) задают settlement-цену; Mark Price формируется на базе индекса с поправкой на базис.
2. Точки воздействия: Движения около момента Fix/Settlement в спотовых источниках или в спот-perp-базисе формируют TWAP/финальный print, особенно при тонкой ликвидности и небольшом числе компонентов индекса.
3. Тактика: Концентрированные покупки или продажи незадолго до расчётного периода и внутри него по индексным источникам, часто волнами, совпадающими с моментами snapshot-ов.
4. Результат: PnL-преимущества (например, загон опционов «в деньги»), более выгодный funding/settlement и «гладкие» отчётные значения на дату.

• Ценовые всплески в индексных источниках только во время расчётного интервала; серия micro-bursts в моменты snapshot-ов; разворот сразу после завершения периода.
• Скачок SPOT- PERP- базиса в последние минуты перед экспирацией или funding-snapshot-ом с быстрой нормализацией после.
• Асимметрия эффекта: относительно малые объёмы вызывают непропорциональный сдвиг TWAP при спокойном внутридневном профиле.
• Фокус на ограниченном числе индексных составляющих с высокой весовой долей в расчёте.

• Централизованно определяемые индексы и mark-цены с немногими источниками → слабое фильтрование выбросов; единичные аномальные принты оказывают заметное влияние.
• Непрерывная торговля (24/7) при наличии узких расчётных интервалов облегчает планирование воздействия.
• Отсутствие эквивалента CAT (сквозного биржевого audit-trail) усложняет восстановление намерений и связей между площадками.

• Чёткое определение и мониторинг: «Marking the Close» прямо классифицируется как форма манипулирования; запрещено искусственное формирование цены закрытия («price securing»). Surveillance-системы сопоставляют поведение в момент закрытия с внутридневной динамикой.
• Closing-аукционы и точная синхронизация времени: Аукционные механизмы, требования MiFID II/RTS 25 к точности UTC и cross-market-surveillance усложняют манипуляции и повышают доказательную базу.

• Целостность и прозрачность рынка: Искажения расчётных цен напрямую отражаются на PnL, ликвидациях и марже. Даже малые отклонения могут иметь серьёзные последствия.
• MiCA (ЕС) - переходный период: Большая часть требований вступает в силу с 30.12.2024; возможен переход до 01.07.2026. Ожидается развитие data-driven-подходов к мониторингу фаз Fix/Settlement, фильтрации выбросов и процедурам STOR.

Адаптивные квантильные пороги рассчитываются отдельно по инструментам и площадкам относительно 30-дневной базы для того же времени суток. Используются: L1/L2 по индексным источникам, спот-perp-базис, расписание TWAP-snapshot-ов и сами сделки.

E3 (высокий) – «Fix/Settlement явно смещён»

• ΔTWAP ≥ ±0,75 % в расчётный период, и
• ≥ 60 % смещения TWAP приходится на ≤ 2 индексных источника (концентрация по источникам), и
• скачок спот-perp-базиса ≥ 0,50 % с последующим откатом ≥ 50 % движения в течение ≤ 15 мин после завершения периода, и
• наблюдается кластеризация burst-ов в моменты snapshot-ов (например, каждые 4 с).

E2 (средний)

• ΔTWAP 0,30–0,75 % и асимметрия (≥ 40 % ношенала из 1–2 источников) и короткий откат после расчёта.

E1 (низкий)

• Повторяющиеся micro-bursts на 2–3 snapshot-ах с небольшими спайками базиса → watchlist до подтверждения концентрации и отката.

• Отделять реальные roll-/expiry-потоки (хеджирование, переворот позиций десков) - это легитимная активность в расчётный период.
• Изучать методику индекса и фильтры выбросов (например, 30-минутный TWAP, 4-секундный sampling, составной индекс), фиксировать только отклонения, выходящие за пределы нормальной устойчивости индекса к аномальным значениям цены или объёма.
• Cross-venue-проверка: сигнал только по 1–2 источникам подозрительнее, чем широкий рыночный сдвиг.
• Оценивать ликвидность и вес источников: приоритизировать площадки с высокой долей в индексе и документировать governance-веса.

• Для трейдеров: Распознавать сигнатуры Fix/Settlement, избегать искажённых расчётных уровней и снижать риск лишней slippage или ликвидаций.
• Для операторов / соблюдения нормативов: Чётко задокументированные аномалии в расчётных периодах (таймстемпы, концентрация источников, всплески на snapshot-ах, подтверждённый откат) облегчают расследование инцидентов, коммуникацию с клиентами и формирование STOR-сообщений (MiCA/MAR).

• Deribit – «Deribit Flash Crash: A Letter from the Founders», 1 нояб. 2019; отчеты о компенсации ~1,3 млн USD; интервью CEO о причине индексной ошибки.
• OKEx BCH-фьючерсы (11/2018) – отраслевые обзоры по расчету и обвинениям; официальная позиция биржи.
• DFSA Rulebook – «CMC; 2-2 Market Manipulation» (примеры, включая «marking the open/close»).
• ESMA / MAR-акты исполнения - индикаторы «false or misleading signals»/«price securing».
• IOSCO – «Investigating and Prosecuting Market Manipulation» (Marking-the-Close как классический паттерн).
• Deribit Docs – «Settlement» и «Index Prices»: 30-минутный TWAP, snapshot-ы каждые 4 сек., мульти-source-индекс.
• Trading Technologies – «Marking the Close: Surveillance Model» (рабочее определение и паттерны).
• Cube.Exchange – «What is Mark Price?» (mark-/index-цены для perp-контрактов и ликвидаций).
• CME – «Crypto Futures FAQs» (формальные определения close/reference; best-practice-бенчмарк).
• CoinDesk Research – «TWAP Settlement Rate Methodology» (2025) (общее описание TWAP-фиксингов).